разбор

За два года войны Россия потратила половину денег из главной «кубышки» — Фонда национального благосостояния. У страны что, скоро закончатся ресурсы «на черный день»?

Источник: Meduza

Министерство финансов РФ на прошлой неделе отчиталось об управлении Фондом национального благосостояния (ФНБ) — главным источником ресурсов «на черный день». По итогам 2023 года из ФНБ было потрачено почти четыре триллиона рублей, и теперь в его так называемой ликвидной части осталось только пять триллионов. «Медуза» изучила, на что ушли деньги и что теперь говорят экономисты про перспективы истощения фонда, который с 2004 года выручал Россию во время кризисов.

На что российские власти потратили так много денег за время войны?

Чтобы ответить на этот вопрос, стоит немного углубиться в историю. Система резервных фондов, которую на посту министра финансов создал еще Алексей Кудрин, изначально была призвана снизить зависимость российской экономики от цен на сырье. По задумке, если нефть стоит дорого, то власти должны были скупать валюту и откладывать ее на будущее в Стабилизационный фонд — так раньше назывался ФНБ. В случае если нефть дешевеет, накопленную валюту разрешалось тратить, в первую очередь на пенсии.

Какие именно операции проводить с ФНБ, определяет бюджетное правило. Правительство каждый год устанавливает так называемую цену отсечения по нефти марки Urals: до начала войны с Украиной, например, она составляла 45 долларов. В случае если стоимость барреля оказывалась выше, Центробанк по поручению Минфина покупал доллары, евро, юани и золото в ФНБ.

Однако после вторжения в Украину и введения санкций на российскую нефть, которые включали и ценовой потолок, и ограничение на прямые поставки сырья на Запад, цена стала слишком волатильной (то есть подверженной резким колебаниям стоимости). Также стал менее предсказуем курс рубля. В итоге старое бюджетное правило отменили, а на 2023 год придумали новое: оно было привязано не к стоимости нефти, а к необходимому объему нефтегазовых доходов бюджета. Теперь резервы можно пополнять, если казна получит от продажи сырья восемь триллионов рублей за год.

Всю первую половину 2023-го российская нефть торговалась с дисконтом (то есть скидкой по отношению к другим маркам), курс рубля был относительно крепким, поэтому необходимые объемы не добирались — и валюту из ФНБ продавали. Минфин получал рубли в качестве компенсации.

Летом ситуация изменилась: цены подросли, рубль ослаб — и власти были готовы наконец пополнять «кубышку». Минфин сообщал, что начнет покупки 7 августа, но этого так и не произошло. После мятежа Евгения Пригожина курс доллара взлетел до 100 рублей, и дополнительный спрос на валюту еще сильнее ускорил бы девальвацию, поэтому Центробанк просто отказался исполнять операции. Бюджетное правило, по сути, перестало работать, ФНБ не пополнялся.

Тем временем у Минфина был насыщенный по расходам год — в первую очередь, естественно, из-за необходимости финансировать военные нужды. Статьи «Национальная оборона» и «Национальная безопасность» выросли на 60% по сравнению с 2021-м. В итоге траты бюджета превысили установленную законом норму на три триллиона рублей и достигли 32 триллионов. Выше прогнозов оказался и бюджетный дефицит. Власти весь год размещали облигации федерального займа и таким образом взяли в долг 2,5 триллиона рублей. Кроме того, придумывали и собирали новые налоги. Также Минфину повезло с ненефтегазовыми поступлениями, которые оказались лучше прогнозов.

Но и этого оказалось недостаточно — поэтому в декабре Минфин продал из ФНБ полмиллиарда евро, 115 миллиардов юаней и 232 тонны золота, а полученные 2,9 триллиона рублей забрал на покрытие дефицита. Это максимально допустимая сумма на 2023 год. В итоге ликвидная часть ФНБ сократилась до пяти триллионов рублей, хотя до начала войны составляла почти девять триллионов. Телеграм-канал MMI констатирует, что на новый кризис масштаба 2020 или 2022 года этой суммы уже не хватит.

А что за ликвидная часть ФНБ? Фонд, получается, состоит не только из нее?

Все верно, ликвидной частью ФНБ называют только накопления в валюте и золоте — потому что эти активы легко потратить в случае необходимости.

Общий же объем ФНБ по итогам 2023 года оценили в 12 триллионов рублей (эта сумма за год сократилась не так значительно — всего на 12%), и бо́льшая часть этой суммы — неликвидная. Ее логика в том, что накопленные в периоды дорогой нефти деньги нужно инвестировать, иначе их обесценит инфляция, поэтому государство периодически покупает акции и облигации российских компаний. На эти цели в 2023-м потратили еще триллион рублей.

На сайте Минфина сказано, что стратегия фонда консервативная, а вложения ориентированы на долгосрочный доход. Но на деле в последние годы Минфин просто спасает стратегические предприятия, которые по тем или иным причинам оказались в тяжелой ситуации. Хотя формально речь идет о вложениях на возвратной основе.

Яркий пример — авиаотрасль. До войны российские авиакомпании, как правило, брали Boeing и Airbus в лизинг у иностранных поставщиков. Из-за санкций договоры были приостановлены, владельцы потребовали вернуть самолеты, но перевозчики отказались. В таких условиях любой рейс за пределы России мог закончиться арестом воздушного судна, но из ФНБ выделили 300 миллиардов рублей на выкуп бортов — и риск был снят. Также фонд оплатит покупку новых российских самолетов МС-21, производство Ту-214 и даже сборку вертолетов. Участники рынка уже поняли, что на сферу денег не жалеют, и предложили за счет ФНБ обновить и инфраструктуру аэродромов.

Прежде властям приходилось докапитализировать «Аэрофлот», попавший под санкции, а также монополиста железнодорожных перевозок — РЖД. В 2022-м последнему досталось 250 миллиардов рублей, в 2023-м компании снова помогли, через выкуп привилегированных акций на 76 миллиардов. Также Минфин на 50 миллиардов приобрел облигации «Российских автомобильных дорог» — для финансирования строительства дорог М-11 «Нева» и Казань — Екатеринбург. Еще 870 миллионов на обновление подвижного состава метрополитена в Санкт-Петербурге получил ВЭБ.РФ.

Средства ФНБ участвовали и в крупнейшей банковской сделке 2023 года. ВТБ после покупки банка «Открытие» стал испытывать проблемы с капиталом и объявил допэмиссию акций на 300 миллиардов рублей, часть из которых отошла Росимуществу благодаря деньгам ФНБ, уже размещенным в банке.

Некоторые из перечисленных компаний торгуются на Мосбирже, но не были в числе фаворитов брокеров на протяжении последних лет. Облигации Минфин выкупал по льготным ставкам 5%, хотя на рынке можно было найти доходность выше. Так что речь идет не о попытке заработать — скорее о финансовой помощи. Общий же доход по итогам 2023 года Минфин оценил в 355 миллиардов рублей — это всего 5% от объема вложенных средств.

Причем 80% прибыли, по подсчетам «Медузы», принесли дивиденды Сбербанка. ФНБ приобрел контрольный пакет компании у Центробанка в 2020 году, формально объясняя это инвестициями в российские проекты и попыткой устранить конфликт с регулятором: глава ЦБ Эльвира Набиуллина настаивала, что дивиденды должны доставаться ЦБ как владельцу, но Минфин выпустил закон, согласно которому средства пошли напрямую в бюджет. «Медуза» тогда объясняла, что на деле власти пытаются обойти лимит на бюджетные траты, но теперь акции Сбера в списке вложений ФНБ выглядят как единственный привлекательный актив. В 2024 году он должен принести еще 375 миллиардов.

Тем не менее все эти бумаги нельзя быстро продать для скорой финансовой помощи экономике. Эксперт Oxford Economics Татьяна Орлова отмечает, что только ликвидные инвестиции можно рассматривать как резервы на черный день, «остального уже нет». Министр финансов Антон Силуанов с этим будто бы и не спорит: «В основном там (в неликвидной части, — прим. „Медузы“) Сбербанк, который и приносит нам дополнительные дивиденды, доходы. Там продавать особо нечего».

Получается, такими темпами российские резервы «на черный день» скоро закончатся?

ФНБ — это лишь часть российских резервов, поэтому так говорить не совсем корректно. Но по поводу его будущего действительно есть немало сомнений.

Формально, если сохранить те же темпы расходов, ликвидная часть фонда будет исчерпана уже в 2025 году. Но Антон Силуанов напоминает, что таких же масштабных изъятий, как в предыдущие два года, больше не будет: в 2024-м из ФНБ можно будет взять на покрытие дефицита только 1,3 триллиона рублей, в следующем трансфертов не будет вовсе. Радикальные сценарии Минфин не рассматривает — по крайней мере, публично. В «Основных направлениях бюджетной политики» на ближайшую трехлетку достаточный объем ликвидности в ФНБ по-прежнему упомянут как «главный фактор долгосрочной устойчивости».

Поддержку ему может оказать новое бюджетное правило. В этом году решено вернуться к цене отсечения по нефти, которая установлена на уровне 60 долларов за баррель Urals. Сейчас она торгуется по 65 долларов, так что, если ничего не изменится, дополнительные покупки валюты состоятся.

Тем не менее аналитики Райффайзенбанка, например, ждут дальнейшего сокращения ликвидной части фонда. Они напоминают, что в этом году Центробанк для укрепления рубля начал дополнительно продавать валюту из ФНБ с учетом расходов Минфина сверх бюджетного правила. Как полагают экономисты Совкомбанка, за год продажи составят около триллиона рублей, несмотря на благоприятную цену нефти. Пополнять же фонд ЦБ намерен только в том случае, если сырье подорожает до 90 долларов. Подробнее этот механизм «Медуза» описывала здесь.

Софья Донец из инвестиционной компании «Ренессанс Капитал» называет сокращение ликвидной части ФНБ «долгосрочным важным трендом». По ее мнению, есть риски, что расходы превысят прогнозируемые 1,3 триллиона рублей, но даже такие темпы не отвечают долгосрочной «цели финансовой устойчивости, ради которой фонд создавался».

По подсчетам экономиста Bloomberg Economics по России Александра Исакова, ликвидная часть ФНБ останется на том же уровне, если нефть будет стоить 73 доллара за баррель. Если она опустится до 50, то ресурсов хватит максимум на два года. Но главная угроза заключается в быстром переходе средств в неликвидную форму. По его мнению, финансирование строительства и других проектов должны быть частью регулярных расходов бюджета. Тем временем число кандидатов на докапитализацию только растет: например, десятки миллиардов рублей из ФНБ уже требует «Почта России» — работодатель для 300 тысяч россиян.

По оценке MMI, расходы на инвестиции в 2024 году составят еще около триллиона рублей. Силуанов признавал, что некоторый объем в ликвидной части фонда зарезервирован под проекты и, если остаток начнет снижаться, власти будут «другие меры по балансировке принимать». Министр намекнул, что можно будет сократить расходы бюджета, но план на этот год уже урезали. В ЦБ тоже допускали исчерпание ФНБ и видели возможное решение в «корректировке параметров налогообложения в нефтегазовом секторе». Экономист Дмитрий Полевой, помимо этого, считает возможной и новую волну приватизации, которая принесет дополнительные источники дохода властям.

Остается и еще одна угроза для ФНБ — политическая. После выборов некоторые эксперты рассматривают среди рисков для российского рынка введение против страны новых санкций. Эти ограничения (например, против нефтегазового сектора) могут спровоцировать дополнительные проблемы в экономике — и потребовать новых раундов финансирования из ФНБ.

Не исключено, что в управление фондом вмешается и лично Владимир Путин. Такое уже было в 2013 году, когда президент поручил купить за счет ФНБ еврооблигации Украины на три миллиарда долларов. После смены власти в 2014-м Киев заявил, что это была взятка бывшему президенту Виктору Януковичу за невступление в ЕС, сделка заключалась под давлением Москвы — поэтому платежей по долгу больше не будет.

Эти бумаги до сих пор хранятся на балансе фонда без оплаты и каких-либо перспектив. Александр Исаков из Bloomberg иронизирует, что благодаря украинским долговым бумагам номинально ФНБ не опустеет никогда.